一汽集团上市传多种版本　整体上市举步维艰 　　尽管一汽集团一再表示，整体上市的时间及方案都未确定，但投资者仍对这个“共和国长子”的整体上市寄予厚望 　　虽然一汽轿车(000800)接二连三向市场发布公告：到目前为止，一汽集团没有确定整体上市的具体方案，也没有具体的时间表。但投资者对此的解读却是：“到目前为止”没有，不代表“将来也没有”，“具体方案”不确定，那意味着有整体上市的“笼统框架”。 　　因此，在一汽轿车不断上升的股价面前，这则利空消息起到的作用是扬汤止沸。投资者有理由相信，继东风和上汽整体上市成功之后，这家号称为“共和国长子”的汽车集团不会自甘落后。一汽集团是否做好了整体上市的准备？一汽整体上市是否只有借壳一汽轿车这一条途径？又是什么原因导致一汽集团整体上市举步维艰？ 　　多种版本流传 　　一汽集团总经理竺延风曾向外界表示，一汽有上市的计划，集团内部也正在酝酿上市的各种方案，但与主管部门的审批还有一段时间。 　　一汽集团有一汽轿车(000800)、一汽夏利(000927)和一汽四环(600742)三家上市公司。一汽轿车和一汽夏利主营整车业务，一汽轿车的核心资产分别是一汽集团红旗、奔腾、马自达6三大国产品牌；一汽夏利主要是参股一汽丰田30%的股权。一汽四环则是一汽集团零部件业务的一部分。一汽大众、天津丰田发动机和一汽丰田发动机三个利润大户，以及解放牌卡车、一汽财务公司目前都没有上市。如果一汽集团要上市，这些核心资产都必须放到上市公司中去。 　　尽管一汽掌门人竺延风表达了一汽上市的意愿，但有迹象表明，一汽上市并没有大刀阔斧向前推进，也没有哪家投资银行被选中充当一汽的财务顾问。但这并未妨碍在一汽上市的预期下，投资者对其下属三家上市公司的热烈炒作，机构投资者也对一汽轿车和一汽夏利大举加仓。从5月30日A股市场调整以来，二者股价上涨都超过一倍。与之相映成趣，市场上有一汽上市的多个版本流传，记者观察分析，这些“方案”无外乎都是把一汽未上市的资产进行再拼盘，并期许最终的“方案”是将一汽未上市资产进入一汽轿车和一汽夏利两家上市公司(一汽集团的上市资产如图)。 　　借壳一汽轿车上市 　　招商证券分析师汪刘胜认为，由于一汽轿车在集团中的特殊地位，必然成为一汽整体上市的载体，一汽上市可参照上汽的模式。 　　2006年，上汽集团与旗下上市公司上海汽车(600104)进行了资产置换，剥离后者的零部件资产，将整车资产注入上市公司。同时，由于集团的资产量大，上海汽车还向集团定向增发股份，从而实现了上汽的整体上市。 　　“二者有很强的相似性，盈利能力最强的资产都是合资企业中方的股权。”汪刘胜认为，一汽轿车将向一汽集团定向增发股份，一汽集团上市后，将吸收合并一汽夏利，从而实现后者的退市。 　　汪刘胜的看法无疑契合了二级市场的操作思路。事实上，一汽集团借壳一汽轿车上市将增加后者业绩，一汽集团吸收合并一汽夏利也需支付一定溢价的市场公论，正是一汽轿车和一汽夏利股价上涨的原动力。 　　尽管一汽集团借壳一汽轿车上市已经差不多成了业内共识，但无疑还有很多变数存在。“为什么一定要仿效上汽集团呢？一汽完全可以采取另外一种模式。”一位一汽集团高层人士反问记者。 　　由于还没有成型的上市方案，这位高管也笑称自己只是“姑妄言之”，但他至少言明了一汽集团上市还有多种选择。 　　第一，一汽可以仿效东风的模式，直接在香港上市。这样，三家A股上市公司将得以保留，由于母公司整体上市题材未能兑现，其股价也将走上价值回归的漫漫长途。不过，有汽车行业分析师认为，A股正处在前所未有的牛市行情中，一汽集团在国内上市将更能得到投资者追捧，管理层肯定会优先考虑A股。 　　第二，既然千头万绪难以理顺，一汽集团索性把旗下资产打散，要么是依据业务的相对完整，拆分成轿车、商用车、零部件和汽车金融四个平台单独上市；要么是按照法人主体拆分，大众系装进一个篮子，丰田系装进另外一个篮子。事实上，丰田系资产进入一汽夏利，保留后者上市公司地位，也是市场呼声甚高的方案之一。 　　一汽上市的难题 　　与上汽核心资产——上海通用和上海大众都集中在上海市范围内不同，除了一汽大众和长春本部的商用车、零部件资产外，一汽集团旗下丰田系的业务本部在天津。跨越省份的利益协调，决定了一汽上市是一项比上汽更为复杂的工程。“吉林和天津两地地方政府取得相对平衡的必要条件是，夏利必须保留独立法人地位，这必将增加一汽整体上市难度，并拖累整个进程。”汪刘胜向记者分析道。 　　目前，除却已经完成整体上市的东风和上汽，一汽是国内三大集团中包袱最重的。除了主要资产之一的解放牌商用车刚刚扭亏外，一汽旗下长年亏损、效益低下的子公司还有不少。一旦一汽集团整体上市，如何剥离主业、辅业？如何安排辅业人员？均成为难题。这一系列问题的解决结果，将决定一汽上市的最终方案。 　　国信证券汽车行业首席分析师赵雪桂告诉记者，一汽集团倾向于完成“主辅分离”后上市，而这与市场期望的“主辅分离”与“整体上市”并行发展，以加快上市进程的想法有出入。据悉，一汽富奥、一汽客车等资产的剥离工作还没有完成。 　　即便一汽最终完成了上市前的诸多准备，但在上市时机和具体募资方案上，也需要更为精细的安排和考量。 　　2006年中，上汽操作整体上市时，正当A股牛市开始。彼时，上海汽车的股价还不到6元，上汽约200亿的资产折换出了更多的股份；此时，在一汽集团整体上市的朦胧预期下，一汽轿车和一汽夏利都经历了股价的剧烈上涨，一汽轿车更是占稳20元上方。如果进行换股操作，在一定的资产估值内，一汽大众和一汽丰田等核心资产折换的股份将大为缩水。 　　“如果一汽集团依然选择借壳一汽轿车的方式实现整体上市，那么，它肯定会选择一个相对合适的时机。但在牛市氛围下，一汽整体上市的预期在兑现前，很难期望一汽轿车和一汽夏利的股价有理想幅度的回调。”赵雪桂告诉记者，上市的时机选择，对于一汽来说，是一个颇为挠头的问题。（来源：新财经） 　　央企整体上市意外变局 中铁案例凸显央企风险 　　央企整体上市成为2007年中国股市最重要的主导性力量，催发了中国船舶、中国远洋等涨幅惊人的明星牛股。 　　然而，随着中国中铁(601390.SH)、中钢集团选择A＋H方式IPO发行上市，业内人士敏感察觉，央企整体上市方式和路径已进入多元选择时代，“央企借壳整体上市”主题投资面临的系统风险正在日渐加大。 　　意外变局 　　央企整体上市主题投资的最大风险并不是控股股东何时注入资产、注入什么样资产，而是热切期盼的资产注入题材是否会最终兑现。 　　在央企控股上市公司板块全力拼杀的中小投资者，一年收获的绝非只是中国船舶(600150.SH)、中国远洋(601919.SH)暴涨所带来的财富剧增的喜悦，同时还有中铁二局(600528.SH)、中核科技(000777.SZ)主题投资失败的痛楚和心酸。 　　在中国中铁下半年启动A＋H发行上市前，买入中铁二局的中小投资者一直做着中国铁路工程总公司借壳上市的美梦。 　　在美梦破碎之前，中铁二局股价节节攀升，于9月24日创出历史新高38.68元，股价最大累计升幅高达457.31%。然而自中国中铁启动A＋H IPO发行上市，中铁二局股直线下跌，自股价历史高点至今累计跌幅达到37.48%　。 　　虽然国资委企业改革局副局长白英姿近日曾就中国中铁和中铁二局同业竞争问题公开表态，称问题最终解决需要假以时日，这一表态会令持有中铁二局的中小投资者对中国中铁吸收合并中铁二局产生一线希望，但是这个时日需要等待多久谁也不清楚。 　　需要说明的是，中铁二局并不是央企借壳上市唯一遭遇如此尴尬的公司，中核科技堪称中铁二局的患难兄弟。　 　　中核科技被市场热烈追捧源于年初中国核工业集团公司党组书记、总经理康日新关于中核集团将积极探索上市的公开表态，　称秦山一期核电电站上市计划有两套方案：一为单独上市，上市目标很明确，国内A股，另一种是利用中核集团旗下已上市的子公司，借这个壳上市，这种方案速度会比较快……　 　　康日新的表态极大激发了市场想象力，中核科技的股价自控股股东高层表态后发力上攻，于10月18日创出历史新高49.50元，其间累计升幅达350.75%，成为市场涨幅惊人的明星牛股之一。 　　然而，在媒体调查得知秦山核电上市没有时间表后，中核科技股价应声而落，至今从历史高点累计下跌了22.73%，而此前十大流通股股东中的基金全线退出。 　　中信证券首席策略分析师程伟庆博士指出，单纯依靠央企资产入驻题材博取短差确实存在较大风险，因为央企整体上市题材炒作的市场环境和政策环境都较年初发生了重大变化。 　　变数根源 　　业内人士认为，目前央企整体上市主要有三种模式，一是以集团资产作价，定向增发注入公司；二是上市公司市场融资，央企以集团资产作价认购，流通股东以现金认购；三是，央企直接IPO上市，上市后择机对上市子公司换股吸收合并。 　　深圳某证券公司策略分析师认为，　在目前二级市场股价过度高企的情况下，第一种模式无异于央企为市场的资产泡沫买单，是央企整体上市的无奈选择；第二种模式与现行投行规则“资产和融资”分开相冲突，需要走“特殊通道”审批；第三种模式央企可以最大程度享受资产泡沫，最大程度募集资金，而央企控股的子公司则会因“　借壳整体上市预期”破灭股价下跌，央企则会在股价跌势中择机完成换股吸收并购，最大程度降低整合成本。 　　该分析师强调，第三种模式是央企最乐见的一种上市方案，但对二级市场的子公司来说，则很可能经历一个先跌后涨的过程：由于资产注入预期消失，子公司股价会迅速跌至自身业绩能够支撑的水平，在吸收合并完成后因业绩改善再次上扬，走出一个令投资者倍感煎熬的“U”形走势。 　　而令上述分析师感到央企借壳上市系统风险加大征兆是，中国中铁、中钢集团的A＋H独立IPO发行。 　　显然，在中铁二局和中核科技股价大幅暴涨的情况下，再选择借壳整体上市，其资产股权被过度高企股价稀释之程度绝非央企所愿意和所能承受的。 　　程伟庆认为，央企整体上市从宏观角度看绝对是市场的投资机会，但从个股上市方案的操作层面上看存在较大不确定性。央企整体上市市场环境发生最大的变化是，年初市场估值合理，而在央企整体上市被过度追捧后，股价严重高估，整体上市事件对市场的推动动能明显减弱，加之市场预期已经发生重大变化，特别是央企可以选择独立IPO发行上市，这将令央企整体上市主题投资的风险加大。 　　目前，没有明确兑现的央企整体上市题材股都面临着控股股东上市模式选择的变数。央企整体上市已经具备多样化路径选择，手中持有股价严重高估股票的中小投资者，在今后与央企的市场博弈中还能有多少胜算呢？（21世纪经济报道　本报记者 朱益民 深圳报道）